Плата за поток ордеров
Плата за поток ордеров (анг. Payment for order flow (PFOF)) — комиссия, которую брокер получает за направление ордеров клиентов не на биржу, а на прямую маркетмейкерам[1]. Это распространённая, но спорная практика в брокерской индустрии, которую критики называют «откатом»[2]. Механизм позволяет онлайн-брокерам предлагать клиентам торговлю с нулевыми комиссиями[3]. Политики и несколько представителей финансовых кругов, поддерживающие эту практику, считают, что благодаря такому способу возможна разработка новых инвестиционных предложений, ведение торговли с более низкими затратами и более эффективное исполнение ордеров[4][5].
Маркетмейкеры, такие как «Citadel LLC», «Virtu Financial» и «Susquehanna International Group», как правило, платят брокерам комиссию за выполнение небольших розничных ордеров[6]. Эти участники рынка извлекают выгоду из разницы между ценами покупки и продажи и делятся частью своей прибыли с брокером по продаже через плату за поток ордеров[7]. Кроме того, инвесторы могут увидеть небольшое повышение цен благодаря возврату небольшой доли акции[8].
К брокерам, которые принимают оплату за поток заказов в Соединенных Штатах, относятся «Robinhood», «E-Trade», «Ally Invest», «Webull», «TradeStation», «Charles Schwab Corporation» и «Public.com». С другой стороны, брокеры, такие как «Interactive Brokers», «Merrill Edge» и «Fidelity Investments», не получают компенсации за поток заказов и вместо этого взимают комиссию за свои услуги[3].
В Соединенных Штатах оплата за поток заказов разрешена[6], если в Национальной рыночной системе нет другой доступной биржи, предлагающей более выгодную цену[9]. Брокеры несут ответственность за информирование своих клиентов о транзакциях PFOF и обеспечение того, чтобы эти транзакции проводились с целью достижения наилучших возможных результатов исполнения, что включает в себя получение либо наилучшей цены, либо максимально быстрого исполнения ордера[10].
Однако схема PFOF не может быть применена в работе с ценными бумагами, котирующимися на биржах в Канаде. Вместо этого канадские брокеры взимают комиссионные за свои услуги[11]. Однако, согласно действующим правилам по работе с ценными бумагами в Канаде, PFOF может использоваться для таковых, не котирующихся на канадских рынках. Кроме того, практика платы за поток ордеров запрещена в Великобритании. В Европе «Euronext» установил правила, касающиеся платы за выполнение заказов, которые соблюдаются в нескольких странах-участницах[12].
История развития
История оплаты за поток заказов уходит корнями в 1984 год. Этот факт был подтвержден Ричардом Й. Робертсом, бывшим комиссаром Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC), в его комментарии 1993 года, посвященном PFOF.
Комментарий был сделан в ответ на письмо Ричарда Г. Кетчума, директора отдела регулирования рынка в Комиссии по ценным бумагам и биржам США, от 5 октября 1984 года, адресованное Джону Э. Пинто, старшему вице-президенту Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (NASDAQ ). В письме директор выражал обеспокоенность по поводу практики PFOF на внебиржевом рынке и просьба к NASD принять меры для устранения любых возможных проблем[13].
На протяжении многих лет SEC продолжала запрашивать информацию у NASDAQ и других бирж, стремясь лучше понять масштабы применения PFOF[14].
_(2).jpg)
Владимир Тенев, соучредитель «Robinhood Markets», считается первооткрывателем в области торговли без комиссии, во многом благодаря использованию PFOF в работе своей компании[17].
В 2014 году брокер-дилер «Robinhood Markets» представил услугу безкомиссионной розничной торговли акциями, которая финансировалась за счет платежей за поток заказов[18]. Вскоре другие брокерские фирмы последовали этому примеру, и к 2020 году общий доход таких компаний, как «TD Ameritrade», «Charles Schwab» и «E-Trade», достиг 2,5 миллиардов долларов[19].
В том же 2014 году сенатское расследование, возглавляемое сенатором Карлом Левиным, изучило потенциальные конфликты интересов, возникающие в связи с соглашениями о финансовых гарантиях[20][21]. На слушаниях исполнительный директор «TD Ameritrade» объяснил, что компания направляет заказы на наиболее прибыльный рынок, чтобы максимизировать доход от платежей по финансовым обязательствам[22].
В январе 2021 года, после событий, связанных с акциями компании «GameStop»[23], регулирующие органы начали выражать обеспокоенность тем, справедливые ли цены устанавливают розничные инвесторы на свои заказы[24]. Вместо прямой оплаты акций, брокеры активно продавали свои ордера маркетмейкерам, что приводило к закрытию позиций и биржевым маниям[25].
В январе 2023 года SEC предложила новые правила, которые должны усилить конкуренцию за заказы и потенциально повлиять на выплаты за поток заказов. Эти правила были открыты для общественного обсуждения до 31 марта[26].
Прозрачность выполнения ордеров
В соответствии с правилом 606(a) Комиссии по ценным бумагам и биржам США, брокерские фирмы обязаны ежеквартально предоставлять отчёты, в которых раскрывается информация о практике распределения заказов[27]. Эти отчёты предназначены для информирования инвесторов о том, как направляются и исполняются их ордера, а также для выявления возможных конфликтов интересов. Брокеры-дилеры обязаны раскрывать характер любой комиссии, полученной за направление ордеров, а также информацию о процессе принятия решений о распределении заказов. Отчёты, предусмотренные правилом 606(a), направлены на повышение прозрачности рынка и защиту интересов инвесторов путём предоставления им необходимой информации.
История правила 606(а) берёт своё начало в период активного развития электронной торговли и распространения альтернативных торговых систем в конце XX — начале XXI века[28]. Эти изменения усложнили процесс размещения и исполнения заказов, что вызвало опасения относительно прозрачности и справедливости рынка. В ответ на эти опасения Комиссия по ценным бумагам и биржам разработала правило 606 (ранее известное как правило 11Ac1-6[29]) в соответствии с Законом о ценных бумагах и биржах 1934 года. Это правило было создано с целью решения существовавших проблем.
В течение времени в это правило вносились изменения, чтобы оно соответствовало меняющимся реалиям рынка, технологическим достижениям и развивающейся практике торговли. Одно из значительных обновлений произошло в 2018 году, когда Комиссия по ценным бумагам и биржам приняла поправки, направленные на повышение прозрачности процедур обработки заказов. Эти изменения расширили сферу применения первоначального правила, что привело к тому, что сегодня оно известно как правило 606(а)[30].
Анализ
Система оплаты за поток заказов может спровоцировать возникновение конфликта интересов, поскольку она может привести к тому, что некоторые заказы останутся невыполненными[31]. Это происходит из-за того, что заказы направляются маркетмейкерам, которые получают наиболее высокую оплату. Розничные инвесторы, как правило, обладают меньшим объёмом информации о тех или иных акциях, чем конституциональные инвесторы, что создаёт неблагоприятные условия для маркетмейкеров[32]
Розничные заказы представляют собой менее рискованные сделки для маркетмейкера, что делает их для него более выгодными. Эта выгода частично поступает брокеру в виде оплаты за исполнения ордера, а розничному клиенту — через повышение цен. Маркетмейкеры часто выполняют розничные заказы по более выгодной цене, чем цена, доступная на публичных биржах[33].
Дополнительный доход для брокеров позволяет им устанавливать минимальные комиссии или вовсе не взимать их. Оплата за исполнение ордеров стала ключевым фактором в отмене большинства брокерских комиссий в Соединённых Штатах[34].
В академических исследованиях отмечается, что PFOF способствует повышению ликвидности рынка и снижению разницы между спросом и предложением[23].
Бернард Мэдофф, известный как первооткрыватель автоматизированной торговли акциями, поддерживал идею PFOF и утверждал, что перенаправление заказов с Нью-Йоркской фондовой биржи усиливает конкуренцию на рынке[35].
Исследование, проведённое в августе 2022 года группой учёных из Калифорнийского университета, выявило, что практика маркет-мейкинга не оказывает негативного воздействия на стоимость акций для розничных инвесторов. Маркет-мейкеры предлагают цены на акции, которые оказываются ниже котировок на фондовых биржах, что позволяет розничным покупателям извлекать небольшую прибыль при продаже акций и приобретать их по более низкой цене[36].
Примечания
Ссылки
- SEC Set to Let Wall Street Keep Payment-for-Order-Flow Deals, Bloomberg (22 September 2022). Дата обращения: 24 сентября 2022.
