Ключевая ставка в России

Банк России принимает решения об уровне ключевой ставки исходя из цели денежно-кредитной политики — сохранения годовой инфляции вблизи 4 %. Для обеспечения ценовой стабильности центральный банк может ужесточать или смягчать денежно-кредитную политику. В случае дефицита ликвидности банковского сектора центральный банк расширяет рефинансирование и предоставляет банкам ликвидность по ключевой ставке, которой равняется минимальная процентная ставка на аукционах РЕПО Банка России на срок одна неделя. В случае профицита ликвидности банковского сектора центральный банк изымает её избыточную часть и привлекает от банков депозиты по ключевой ставке, которой равняется максимальная процентная ставка на депозитных аукционах Банка России на срок одна неделя. С помощью своих инструментов денежно-кредитной политики Банк России управляет однодневными процентными ставками, по которым банки совершают операции друг с другом на денежном рынке. Удерживая ставки денежного рынка в границах процентного коридора между ставками РЕПО и ставками по депозитам, Банк России стремится приблизить их к уровню ключевой ставки, определяющей направленность денежно-кредитной политики.

Совет директоров Банка России задаёт уровень ключевой ставки восемь раз в год. Решения принимаются на четырёх «опорных» заседаниях, которые проводятся один раз в квартал, и на четырёх промежуточных, которые проводятся между опорными. По итогам каждого заседания Банк России публикует пресс-релиз о ключевой ставке. После «опорных» заседаний помимо пресс-релиза публикуется «Доклад о денежно-кредитной политике», и Председатель Банка России выступает на пресс-конференции, комментирует принятое решение и отвечает на вопросы журналистов.

Влияние ключевой ставки на процентные ставки банковского сектора описывается через так называемый «процентный канал» денежно-кредитной политики. Решения по ключевой ставке влияют на все банковские продукты. Операционной целью Банка России является поддержание ставки денежного рынка вблизи ключевой ставки. Банк России минимизирует спред (разность) ставки RUONIA и ключевой ставки. Если до перехода к инфляционному таргетированию спред в 2013—2014 годах составлял 2 %, то после перехода, к концу 2019 года, он сократился до 0,5 %. Уменьшение спреда свидетельствует о росте эффективности управления ликвидностью банковского сектора^[4].

Изменение ключевой ставки оказывает влияние на динамику кредитных и депозитных ставок банков. Однако оно является неполным: в сегменте корпоративных кредитов на ставки переносится от 50 до 80 % изменения ключевой ставки, а в сегментах розничных кредитов и депозитов — не более 40 %. Корректировка процентных ставок по банковским продуктам занимает определённое время, запаздывание составляет от двух-трёх месяцев до одного года. Неравномерность эффекта процентного канала проявляется не только в разрезе продуктов, но также и по срокам. На большинстве сегментов кредитного и депозитного рынка краткосрочные ставки реагируют на изменение ключевой ставки быстрее и сильнее, чем долгосрочные. Для основных сегментов кредитного и депозитного рынка характерна выраженная асимметрия реакции на решения по ключевой ставке. Ставки по депозитам реагируют на повышение ключевой ставки медленнее, чем на её снижение, в то время как на кредитном рынке асимметрия носит противоположный характер. Однако неполнота и асимметричность процентного канала ключевой ставки не является свидетельством его низкой эффективности. Аналогичные свойства процентной ставки центрального банка наблюдаются и в других экономиках^[5].

Процентная политика Банка России оказывает опосредованное воздействие на макроэкономическую динамику и ожидания экономических агентов. В частности, отклик индекса промышленного производства на неожиданный рост ключевой ставки оказывается отрицательным и значимым. Продолжительность отклика растягивается во времени и затухает в течение трёх лет. Кроме того, наблюдается снижение реального объёма инвестиций, объёма розничных продаж, экспорта и импорта, реальных зарплат и повышение нормы безработицы. Внутри различных видов экономической деятельности эффекты ключевой ставки являются неоднородными. Экспортно-ориентированные сектора нечувствительны к ключевой ставке Банка России, в то время как внутренние проциклические виды экономической деятельности, такие как строительство, напротив, в существенной мере подвержены изменениям ключевой ставки. Аналогичные эффекты наблюдаются при снижении ключевой ставки. Смягчение процентной политики оказывает стимулирующее воздействие на деловую активность. Однако влияние решений по ключевой ставке не является зеркальным: на ужесточение политики макроэкономическая динамика реагирует сильнее, чем на её смягчение^[6].

Одним из главных вопросов, касающегося процентной ставки любого центрального банка, является её равновесное значение. Равновесной называют «естественную» или «нейтральную» процентную ставку денежно-кредитной политики в реальном выражении, при которой достигается нулевой разрыв между потенциальным и фактическим ВВП, а инфляция находится возле целевого ориентира. Номинальная нейтральная ставка равна сумме реальной нейтральной ставки и ожидаемой инфляции. При инфляционных ожиданиях, равных целевому ориентиру инфляции, нейтральная ставка совпадает с инфляционной целью центрального банка. В условиях равновесия долгосрочное значение ключевой ставки Банка России должно составлять 4 % в год^[7].

Реальная нейтральная ставка определяется структурой экономики, уровнем рисков инвестиций в финансовые и нефинансовые активы, а также готовностью экономических агентов принимать их на себя. В частности, на нейтральную ставку влияют совокупная производительность факторов производства, демографические условия, состояние финансового сектора, значение нейтральной ставки в других странах. Нейтральная ставка является ненаблюдаемой величиной и её оценки, как правило, весьма приблизительны. В большинстве случаев они задают область значений, а не конкретную точку. Оценка ставки зависит от большого числа факторов и меняется с течением времени. Оценка нейтральной ставки важна центральному банку для определения направленности денежно-кредитной политики. Устанавливая ключевую ставку выше нейтрального уровня, Банк России проводит жёсткую политику. При ставке ниже нейтрального уровня его политика является стимулирующей. Оценка нейтральной ключевой ставки также важна для экономических агентов, — домохозяйств и фирм, — для принятия потребительских и инвестиционных решений^[8].

Экспертные оценки нейтрального значения ключевой ставки Банка России находятся в диапазоне от 1 до 3 %. Сам Банк России в исследовании от 2016 года оценивал её диапазон между 1 % в долгосрочном периоде и 3 % на краткосрочном горизонте^[9]. Независимые оценки нейтральной ставки, в среднем, те же или ниже. МВФ на конец 2018 года оценивал её между 1 и 3 %, при этом большинство оценок находилось вокруг 2 %^[10]. Экономисты «ВТБ Капитала» полагают, что нейтральная ставка находится между 1,5 и 2,5 %. На 2020 год Банк России исходит из оценки долгосрочной реальной нейтральной ставки 2—3 %. При целевом ориентире инфляции в 4 % номинальная нейтральная ключевая ставка должна составлять от 6 до 7 %^[7].

16 февраля 2024 года совет директоров Банка России сохранил ключевую ставку на уровне 16 % годовых^[11].

26 апреля 2024 года в базовом сценарии Банк России повысил прогноз средней ключевой ставки в 2024 и 2025 годах до 15,0-16,0 % и 10,0-12,0 % соответственно. «Если процесс дезинфляции остановится, мы не исключаем повышения ключевой ставки», заявила 26 апреля глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина. Она отметила, что ЦБ будет держать ставку высокой «столько времени, сколько потребуется для устойчивого возвращения инфляции к целевому показателю — 4 процента». Возврата к целевому показателю в 4 % Банк России ожидает в следующем году. При этом по инфляции на 2024 год прогноз Банка России был увеличен с 4-4,5 % до 4,3-4,8 %^[12].

Летом 2024 года главы российских банков Герман Греф и Андрей Костин заявили, что не ждут позитивных последствий в случае снижения ключевой ставки до 4-5 %. Греф назвал такое гипотетическое решение «сигналом всем банкам, всей экономике», что «последний здравомыслящий институт под названием Центральный банк дал какой-то серьёзный сбой»^[13].

26 июля 2024 года Банк России впервые с декабря 2023 года поднял ключевую ставку — с 16 % до 18 % годовых, в августе Банк России раскрыл аргументы, которые высказывались в пользу повышения ставки сразу до 19-20 % на заседании в июле. Среди них — продолжительное сохранение инфляции выше цели в 4 % и исчерпание возможностей роста производителей^[14].

В конце августа 2024 года Банк России признал снижение чувствительности экономики к ключевой ставке, что может потребовать от регулятора её более значительного изменения в будущем, заявил зампред ЦБ Алексей Заботкин. Он признал, что текущие уровни ключевой ставки в узком смысле близки к рекордным, но говорить о том, что политика регулятора сейчас максимально жёсткая, некорректно^[15].

13 сентября 2024 года Центральный банк повысил ключевую ставку с 18 % до 19 % годовых^[16], если инфляция будет приближаться к 8 % в следующем году, ключевая ставка может быть повышена до 23 %, заявил первый зампред правления ВТБ Дмитрий Пьянов^[17]. В октябре Глава ВТБ Андрей Костин допустил повышение ключевой ставки ЦБ до 21 % в 2024 году^[18].

25 октября 2024 года Банк России повысил ключевую ставку с 19 до 21 % годовых. Это третье повышение ключевой ставки российского ЦБ подряд, а 21 % — её максимальное значение за всю историю. Предыдущая рекордная отметка — 20 % — была достигнута в феврале 2022 года, после начала военной операции и заморозки золотовалютных резервов ЦБ за рубежом^[19]. Жёсткая денежно-кредитная политика Центробанка — это не прихоть, а неизбежная реакция на то, что происходит в экономике, заявила председатель ЦБ Эльвира Набиуллина на заседании комитета по финансовому рынку в Госдуме. По её словам, жёсткая денежно-кредитная политика ЦБ «защищает зарплаты, пенсии, пособия и сбережения от роста цен», а высокая инфляция может быть выгодна только такому бизнесу, чьи товары граждане будут вынуждены покупать в любом случае^[20].

14 февраля 2025 года российские банки существенно сократили объём заимствований у Центрального банка до 1,79 трлн рублей, что является минимальным показателем с конца июня 2024 года. Это снижение на 43,4 % свидетельствует о том, что банки не ожидают повышения ключевой ставки на предстоящем заседании^[21], позже стало известно, что Банк России на заседании оставил ключевую процентную ставку без изменений на уровне 21 % годовых^[22].

21 марта 2025 года Банк России в третий раз подряд сохранил ключевую ставку на уровне 21 % годовых. Решение было принято, несмотря на снижение недельной инфляции и инфляционных ожиданий населения и предприятий^[23].

25 апреля 2025 года Совет директоров Банка России принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 21 % годовых. Это четвёртое заседание подряд, на котором ставка остаётся неизменной^[24].

6 июня 2025 Банк России впервые с сентября 2022 года снизил ключевую ставку — до 20 % годовых^[3].

25 июля 2025 года ЦБ ещё раз снизил ставку — до 18 % годовых^[25].

12 сентября 2025 Банк России снизил ставку в третий раз подряд — до 17 % годовых^[26].

24 октября 2025 года Банк России в четвёртый раз подряд снизил ключевую ставку — до 16,5 % годовых. Это умеренное снижение на 0,5 процентного пункта обусловлено сохраняющимися инфляционными рисками, несмотря на то, что фактическая инфляция за III квартал составила 8 %, что ниже прогноза регулятора^[27].

19 декабря 2025 года ключевая ставка была снижена до 16 % годовых^[28]. В Центробанке отметили, что экономика России возвращается к траектории сбалансированного роста^[29].

13 февраля 2026 года Банк России снизил ключевую ставку на 0,5 п.п. до 15,5 % годовых, продолжив цикл смягчения денежно-кредитной политики, начатый в июне 2025 года. Январский всплеск инфляции регулятор расценил как временное явление, вызванное разовыми факторами, включая повышение НДС до 22 %, однако годовой прогноз по инфляции был повышен до 4,5-5,5 %. Это стало шестым последовательным снижением ставки, суммарно на 5,5 п.п. с момента начала цикла^[30].

На заседании 20 марта 2026 года Совет директоров Банка России снизил ключевую ставку на 50 базисных пунктов, до 15 %. Это стало седьмым подряд снижением ставки с июня 2025 года^[31].

24 апреля совет директоров Банка России вновь снизил ставку на 50 базисных пунктов — до 14,5 % годовых. Это было уже восьмое подряд снижение ставки, и пятый раз подряд, когда ЦБ опустил её на половину процентного пункта^[32].

19 июня 2026 года ЦБ новь принял решение снизить ключевую ставку — с 14,5 % до 14,25 %^[33][34].

24 июля 2026 года Банк России принял решение снизить ключевую ставку на 25 базисных пунктов — до 14 % годовых. Это стало десятым подряд снижением ставки в текущем цикле смягчения денежно-кредитной политики^[35][36]. Из-за значимого роста цен на топливо и плодоовощную продукцию регулятор ухудшил прогноз по инфляции на конец года до 6—7 %^[35][37]. При этом быстрого перехода ключевой ставки к однозначным значениям в 2026 году не ожидается.

Осенью 2024 — весной 2025 года глава Банка России Эльвира Набиуллина последовательно представляла прогнозы по постепенному снижению ставки: в ноябре 2024 года в Госдуме она допустила её уровень 17—20 % в 2025 году и 7,5—8,5 % к 2027 году^[38], в апреле 2025 года уточнила диапазон средней ставки на год в 19—22 % с ориентиром на нижнюю границу^[39] и подчеркнула, что к смягчению регулятор будет подходить осторожно с учётом риска торговых войн^[40][41]. В июле 2025 года на Финансовом конгрессе Банка России она отметила, что инфляция замедляется быстрее ожиданий, что даёт пространство для более быстрого снижения ставки^[42].

Руководство ВТБ в течение 2025 года придерживалось более жёстких ожиданий: в феврале первый зампред Дмитрий Пьянов прогнозировал сохранение ставки на уровне 21 % в течение всего года^[43], а в апреле сравнил высокую ставку с «экспериментальным антибиотиком», предостерегая от преждевременного смягчения политики^[44]. Глава ВТБ Андрей Костин допускал снижение ставки до 19 % во второй половине 2025 года^[45], а в декабре — до 16 % уже в декабре 2025 года, с ориентиром на 12—13 % к концу 2026 года^[46]; в ноябре 2025 года Пьянов сообщил, что банк закладывает в бизнес-план на 2026 год среднюю ставку 15 %^[47].

Накануне ключевых заседаний 2025 года консенсус-прогнозы аналитиков расходились с решениями регулятора: перед апрельским заседанием большинство ждали сохранения ставки на уровне 21 %, ссылаясь на инфляционные ожидания и геополитические риски^[48], а перед июньским — лишь треть допускала снижение до 19 %^[49]. В июне 2025 года бывший премьер-министр Сергей Степашин назвал ставку 20 % слишком высокой для промышленности, сравнив её с ситуацией 1999 года^[50].

Среднесрочные прогнозы официальных органов сходились на двузначных значениях: Банк России в сентябре 2025 года представил сценарии со ставкой 10,5—11,5 % в 2026 году в базовом варианте и 16—18 % — в рисковом^[51], а Минфин под руководством Антона Силуанова заложил в проект бюджета на 2026 год ставку 12—13 %^[52]. В марте 2026 года Банк России опубликовал исследование, по которому резкое снижение ставки до 3 % привело бы к гиперинфляции — до 20 % через два года и до 100 % через семь лет^[53]; в мае 2026 года вице-премьер Александр Новак заявил, что в экономике сформировались условия для дальнейшего снижения ставки в соответствии с поручениями президента^[54].

Накануне июньского заседания ЦБ глава РСПП Александр Шохин призвал Банк России снизить ключевую ставку на 1 процентный пункт — до 13,5% годовых. По его словам, замедление инфляции до 5,31% в мае создаёт условия для более быстрого смягчения денежно-кредитной политики. Бизнес рассчитывает, что регулятор не только сохранит курс на снижение ставки, но и ускорит его, чтобы поддержать экономическую активность^[55].

Решение Банка России от 24 июля 2026 года о снижении ключевой ставки до 14 % годовых не совпало с ожиданиями рынка: согласно консенсус-прогнозу РБК, 26 из 30 аналитиков предсказывали её сохранение на прежнем уровне^[56]. После объявления о снижении ставки индекс Мосбиржи отреагировал ростом, прибавив на пике 0,98 %^[57].